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明牌珠宝:年收入增长和毛利率低于预期

发布时间:2013-03-26    研究机构:高盛高华证券

与预测不一致的方面

公司公布2012年报,分别实现收入66.56亿元(+13.0%vs高华+15.7%),归属于母公司净利润7,381万元(-70.6%vs高华-65.5%),业绩低于预期。要点:1)销售收入增速低于我们预期2.7个百分点。2012年中国金银珠宝零售增速大幅放缓,公司经销业务收入同比增长10.8%,占比70%。自营专柜业务同比增长20.31%,净增专营店43家。2)毛利率同比大幅下降4个百分点,主要因黄金等原材料价格波动,公司套期保值策略实务及黄金周转较慢所致。但四季度公司毛利率回升至8.51%,好于前三季度的5.69%。3)分品类看,公司黄金、铂金、镶嵌类产品销售占比分别为87%、8%、4%,镶嵌产品毛利率维持稳定,黄金、铂金产品毛利率均有不同程度下滑。4)前景展望:我们认为公司经销商队伍和质量需要进一步优化,否则公司存货周转效率难以提升,且原材料风险敞口较大,给毛利率带来较大不确定性。公司应收账款天数从2011年的20天增加至2012年的27天,未来扩张对资金的依赖和消耗均较大,ROE难以大幅提升。

投资影响

考虑到公司销售收入增速放缓及毛利率不确定性因素,我们下调公司2013-15年EPS预测9.3%/9.0%/8.1%至人民币0.77/0.95/1.15元,2013-2015年EPSCAGR为22.4%。维持2013年9倍EV/EBITDA,得出公司12个月目标价12.30元(原12.50元),对应2013年16倍P/E,维持中性评级。上行风险:网点扩张和运营效率提升超预期;下行风险:金价大幅波动,消费意愿恢复慢于预期。

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